“一体两翼”战略清晰,有望成为文创巨头。
   
公司发展战略清晰,有望由文具龙头向文创巨头迈进:1.“一体”——传统核心业务:优化升级终端渠道(截至2018年6月底,“晨光系”零售终端超过7.6万家),不断推出创新产品,共同带动存量市场业务增长。2.“两翼”—晨光科力普、晨光生活馆+晨光科技:科力普收购欧迪办公,强强联合不断提高办公用品市场占有率;生活馆线下体验配合线上销售,增强用户粘性,助力品牌建设和销售增长。我们预计公司 2018-2020年归母净利润分别为 8.0、9.9、12.2亿元,EPS 分别为 0.87、1.08、1.33元,首次覆盖给予“增持”评级。
   
收购欧迪中国,办公直销业务快速放量。
   
2013年晨光控股科力普70%股份切入办公文具直销业务,2017年6月,科力普以零对价收购欧迪中国100%股权。公司在物流、销售、管理及服务上具备明显优势,竞争力领先同行;目前办公直销业务已经拓展至全国7大区域,5大中心仓已经建成,后续将形成7大中心仓、20~30个FDC落地仓的网络架构。2018年前三季度科力普(含欧迪并表)实现收入16.8亿元,同比增长约140%;随着公司进一步开拓政府、央企以及中小办公客户,我们预计科力普业务有望延续高增长。运营效率方面,欧迪和科力普客户以及仓储配送体系的融合,原欧迪业务的盈利能力有望大幅改善。
   
精品文创助力结构升级,创新渠道打开拓展空间。
   
公司通过传统零售门店升级、生活馆业务以及线上社群营销等模式拓展精品文创业务。生活馆业务历经迭代,推出了九木杂物社模式,截至2018年前三季度,九木杂物社门店扩容至79家(其中69家自营,10家加盟),生活馆调整至145家,对应生活馆+九木杂物社实现销售收入2.2亿元,同比增长40%。传统渠道业务中,终端7.6万家零售门店中头部近万家门店升级推精品文创,截至2018年前三季度,公司预计精品文创产品收入占比提升至9~10%。此外,晨光科技全面发展线上渠道、积极开发创意产品,将配合生活馆和杂物社共同推动零售终端创新。
   
文具行业龙头,首次覆盖给予 “增持”评级。
   
晨光作为文具行业的龙头,渠道、品牌优势显著,我们预计传统文具业务维持平稳增长、办公业务将持续放量;盈利方面,我们预计随着中小客户业务的拓展,办公业务毛利率有望得到提升;精品文创比例提升亦将推动整体毛利率提升。我们预计公司 2018~2020年归母净利润分别为8.0、9.9、12.2亿元,EPS 分别为 0.87、1.08、1.33元。参照可比公司2019年22倍PE,考虑到公司科力普业务持续放量、经营稳健性以及ROE 显著高于可比公司,给予公司2019年28~30倍PE 估值,目标价30.24~32.40元,首次覆盖给予“增持”评级。
   
风险提示:科力普业务拓展不及预期,九木杂物社开店进度低于预期。