传统业务稳步增长,科力普高速增长:2018Q1~Q3实现营业收入61.24亿元,同比增长36.29%。公司传统业务稳步增长16%,其中传统渠道的大众文具、办公文具、儿童美术和精品文创均保持稳定增长,精品文创和办公文具增速快于传统大众文具。公司新业务科力普和九木杂物社&生活馆均维持快速增长,其中科力普同比增长140%,九木杂物社&生活馆增长40%,新业务总体增速113%。
   
业务结构变化致使Q3毛利率小幅下降,期间费用率下降,净利率总体持平:2018Q3毛利率25.22%,同比下降1.06pct,环比增长1.11pct;2018Q1~Q3毛利率水平25.46%,同比下降1.01pct。传统和新业务条线毛利率均有所提升,毛利率下降的主要原因是科力普业务占比持续提升。2018Q1~Q3期间费用率14.14%,同比下降0.27pct;销售费用率9.16%,同比提升0.24pct,销售费用5.6亿元,同比增长39.9%,系科力普新业务人员薪资增长、九木及科力普的房屋租金、科力普及欧迪带来的运输成本的增长及业务宣传费等;管理费用率5.09%,同比下降0.46pct;财务费用率-0.11%,同比下降0.06pct。2018Q3单季度期间费用率13.01%,同比下降1.25pct,环比下降1.39pct;销售费用率8.51%,同比下降0.6pct,环比下降0.82pct;管理费用率4.62%,同比下降0.55pct,环比下降0.69pct;财务费用率-0.12%,同比下降0.09pct,环比提升0.12pct。2018Q1~Q3净利率水平10.3%,同比下降0.45pct;2018Q3净利率10.94%,同比下降0.94pct,环比提升1.93pct。(注:会计报表Q3开始单列研发费用,还原到管理费用中比较。)v受科力普业务影响,应收、应付账款同步增长。Q3经营现金流净额同比增长1.38亿元。三季度末,应收账款/应付账款为10亿元/11亿元,较年初增长5.31亿元/2.59亿元,主要是科力普业务的影响,应收账款大额客户基本来自于大型央企集团和政府部门,相对于公司传统业务回款账期要长,但应收款风险可控。因应收、应付基本匹配,对现金流影响较小。由于公司盈利能力强、成本管控合理,三季度经营现金流净额同比增长1.38亿元。
   
传统业务四条产品赛道稳步推进,新业务全面开花:公司作为文具用品龙头,(1)传统文具稳扎稳打:样板店、加盟店广泛覆盖全国,享有营销终端品牌优势,同时持续更新开发产品,升级原有店面,提高产品销量。(2)新渠道全面开花:直销办公政府采购、大客户销售持续拓展;精品文创打造大消费类精品一站式采购;晨光科技迎合时下热点电商业务持续拓展。
   
投资建议:由于公司Q1-Q3零售端平稳增长,科力普持续发力,我们将2018-2020年盈利预测由8.1、9.61、11.17亿元调整为8.1、10.2、12.5亿元,对应当前市值PE分别为29、23、18.6倍,维持“强推”评级。
   
风险提示:宏观下行消费不振,文具行业格局发生重大变化