专业综合文具商,国内第一文具品牌:公司主要从事晨光及其所属品牌书写文具、学生文具、办公文具等产品的设计、研发、制造和销售。业务主要以区域经销为主,同时,积极开拓办公直销与零售大店业务。公司收入与利润端近年来均保持稳定高速增长,2017年营收规模达到63.6亿元,净利润达6.3亿元。
   
渠道端建立高行业壁垒,产品升级保证主业增长:文具行业属于“小产品,大市场”,我们判断1500亿市场规模仍具提升空间;公司在渠道端经销网络高效稳定、终端门店资源丰富,已建立起高行业壁垒,利用产品、渠道、品牌的竞争优势有望在行业整合中抢占更大份额。此外,公司不断推进渠道优化、产品升级,通过加盟店升级、品类扩张、打造精品文创等方式保证主业稳定增长。
   
下游需求变化,办公直销市场迎发展契机:办公直销市场产品品类众多,办公直销整体市场空间广阔;目前受采购阳光化、集中化、电商化影响,下游客户政府以及大型企业采购需求与服务要求迅速增加,具备一站式服务的综合办公用品供应商面临巨大机遇,我们判断下游需求变化未来将带来上游市场格局重新洗牌。
   
科力普切入办公直销领域,打造中国“史泰博”:13年晨光控股科力普70%股份切入办公直销领域,17年收入规模达12.6亿元。公司在产品、物流、销售以及管理上都具备明显优势,竞争能力领先同业,外资巨头逐步退出,市场份额有望逐步转移至优质内资供应商,公司收购欧迪中国协同效应明显,我们预计科力普18年收入规模能够实现翻倍增长,随着规模效应以及产品、客户结构的优化,盈利能力将有所提升。
   
生活馆打造文化创意品牌:生活馆业务经过两次迭代,目前推出九木杂物社专注精品路线,打造高品质、高附加值店铺模式;公司现拥有200家零售大店,更加注重店面质量提升,相较于同业在设计研发、零售管理上依然具备优势。我们相信未来生活馆会给晨光带来品牌转变与利润贡献的双重收益。
   
盈利预测与评级:公司作为文具行业的制造龙头企业,渠道优势明显,品牌知名度高,受益于科力普与精品文创业务快速发展,公司17年增长明显提速,我们预计公司18-19年净利润分别7.9亿、10.0亿元,同比增速25.1%、26.6%,分别对应PE为36倍、29倍,参考可比公司给予公司18年35~40倍PE估值,对应合理价值区间30.1~34.4元,“优于大市”评级。
   
风险提示:科力普发展不达预期,生活馆业务不达预期。