19H1实现收入48.38亿元,同比增长27.78%,归母净利润4.71亿元,同比增长25.78%,扣非归母净利润4.27亿元,同比增长25.39%;其中19Q2实现收入24.83亿元,同比增长27.57%,归母净利润2.13亿元,同比增长25.02%,扣非归母净利润1.95亿元,同比增长20.78%。
   
上半年传统业务销量增长加快,平均单价稳步提升,新业务持续高增长。公司19H1书写工具收入11.33亿元,同比增长10.49%,其中销量增长6.40%,单价增长3.84%;学生文具收入10.75亿元,同比增长26.67%,其中销量增长15.26%,单价增长9.90%;办公文具(不含科力普)收入10.25亿元,同比增长11.52%,其中销量增长5.01%,单价增长6.20%。传统业务(含晨光科技)同比增长了15%,销量相比2018年增速均有提升,单价稳步提高,增长质量较高。
   
受益减税和持续推出新品,毛利率均有提升。公司19年上半年综合毛利率为26.20%,同比提升0.60pct,净利率为9.81%,同比下降0.10pct。19Q2毛利率为25.38%,同比提升了1.27pct,净利率8.66%,同比下降0.35pct。分产品看,书写工具毛利率34.96%(+0.90pct)、学生工具毛利率33.24%(+1.92pct)、办公文具毛利率26.58%(+1.19pct)。
   
传统渠道继续拓展,线下门店增加约2000家。目前公司在全国拥有35家一级合作伙伴、近1200家二、三级合作伙伴,“晨光系”零售终端超过7.8万家,相比2018年末增加约2000家。公司期间费用率平稳。公司2019H1期间费用率15.04%(+0.19pct),其中销售费用率9.20%(-0.37pct),管理+研发费用率5.96%(+0.58pct)。财务费用率-0.12%(-0.01pct)。经营性现金流同比改善,报告期内公司经营性现金流净额2.47亿元,同比去年同期多流入8305万元,主要是公司对销售、采购等经营性活动现金流的有效管理。应收账款11.42亿元,比年初增加3.31亿元,考虑到科力普收入高速增长,应收款的增长比较可控。上半年收现比为106.59%,收入质量较好。
   
科力普继续保持高增长,净利率明显改善。上半年实现收入15.00亿元,同比增长56%,其中销量增长17.96%,平均单价增长32.26%,预计主要是由于高价值产品占比提升。上半年实现净利润2875万元,同比提升177%,毛利率12.77%,同比减少1.28pct,净利率1.92%,同比提升0.84pct。其中Q2收入8.8亿元,同比增长47.95%,净利率约为2.13%,由于规模经济性开始体现,科力普净利率水平持续提升。科力普完善供应链体系,大客户持续拓展。客户拓展方面,科力普成功入围地方(山西、吉林、重庆)政府电商项目、中国邮政各省电商项目以及多个大型企业电商项目,包括TCL、默沙东、德勤华永、西门子医疗系统等。物流配送方面,目前科力普已投入运营5大中心仓,上半年对除华西外的4大中心仓辐射区域进行了优化部署,提升了配送时效。公司现已在9大城市自建了配送队伍。新零售赛道重要布局九木杂物社收入高速增长,开店符合预期。九木杂物社对晨光有两方面重要意义,一是新渠道,九木和传统经销商渠道的客群定位不同,形成有效补充,销售更具有生活美学的文创、礼品、生活用品等;二是培育发展新产品,例如精品文创和儿童美术类产品,九木是更加适合的销售渠道。晨光生活馆(含九木杂物社)上半年实现收入2.31亿元,同比增长95%,净利润-1044万元,其中九木杂物社收入1.64亿元,同比增240%。开店方面,6月底九木杂物社共开店171家(其中直营店114家,加盟店57家),上半年共新开46家,单二季度新开店41家,其中加盟店19家。截至8月22日,九木已有门店共186家。线上端销售继续发力。晨光科技上半年实现收入1.25亿元,同比增长43%,净利润42万元。上半年线上渠道公司开发了多个除京东与天猫外的新渠道,同时推出线上专供产品,完善线上产品矩阵。
   
安硕文教用品2019年4月底完成交割,进一步增强公司儿美产品丰富度和竞争力。公司收购上海安硕56%的股权,合计转让价格为人民币1.932亿元。上海安硕拥有的马可品牌(MARCO)在木杆铅笔行业国内外具有很高的品牌知名度。安硕上半年并表净利润为-196.7万元,未来在双方协同效应逐步体现后有望取得较好的盈利。
   
晨光文具传统线下文具零售业务具有较高的壁垒,且护城河会随着时间的增加而加宽,在消费升级的背景下,精品文创仍将保持较快增长,公司的市场占有率和产品售价都有提升空间。公司新业务、新渠道布局前瞻,将在未来中长期助力公司保持较快成长:科力普的办公直销业务规模经济性将很快体现;九木杂物社布局新零售,打开长期发展空间;儿美产品有品牌和渠道双重赋能,也在快速放量。
   
维持盈利预测,给与“买入”评级。预计公司2019-2021分别实现归母净利润10.14亿/12.52亿/15.33亿,增速分别为25.6%/23.5%/22.5%,PE分别为38.3X/31.0X/25.3X。
   
风险提示:传统业务增速大幅放缓;科力普净利率提升不达预期;九木杂物社开店速度不达预期;市场竞争加剧。